《私募股权投资实务与案例解析》课程笔记分享

12月3-4日，金融一班的同学们迎来了翁怡诺老师的《私募股权投资实务与案例解析》课程。私募股权投资市场风云变幻，涉及的内容也非常广泛，本次翁老师从实务的角度，结合案例和个人经验为同学们进行了两天的分享，课程以私募股权基金的实务操作为重点，以案例介绍私募股权基金设立、投资、退出以及如何规避风险等全程操作实务，具有很高的实务参考价值，同学们收获满满。现将课堂笔记简单整理如下：

DAY 1（上）：

1. 私募股权概念：未来股票市场上市交易的公司股权。私人股权不在公开市场交易，市场流动性低。低流动性估值，经济学意义是很低的。

2. 私募股权价值的来源是企业的成长性。投资回报主要是靠：

- 企业的高速成长；

- 套利，就是把低流动性的股权变成高流动性的（即上市）；

- 并购整合，营运提升，是私募股权的最终状态。

3. 收益情况：一个资产类别的收益率与资产管理规模有关，反函数关系，即玩的人多的收益低，玩的人少的收益高。

4. 套利：你和你的交易平台信息不对称时，才会有套利收益。

5. 并购重组：美国历史上的并购历史经历了从纵向走上横向的轨迹。

- 横向并购（19世纪末20世纪初）：同行业之间的并购，降低同行之间的竞争。

- 纵向并购（20世纪20年代）：同一产业链之间的并购，降低上下游之间生产成本。

- 多元化并购（20世纪60年代）：本行业发展到达天花板，向其他行业延伸。

- 经理层资本主义（20世纪80年代）：是对人力资本的极大尊重。

- 金融资本主义时代（20世纪90年代）：基金的产生，少数有能力的人将社会的资本累计起来，将之投入到有成长性的企业中。中国现状是五种模式同时进行。

6. 金融与实业的界限，在未来会越来越模糊。

7. 企业都是有生命周期的，每一个周期都对应着一个投资策略。

8. 描述一个资产类别都有预期收益和风险。

9. 早期的风险投资，在本质上是一个概率游戏，命好是核心竞争力。

10. 风险投资的成功要素不是退出，而是找到下一轮资金进入。

11. 经济低谷时企业利润下降，资本市场估值降低，通常伴随充裕的成本资金进入二级市场，金融行业首先回暖，从而产生财富效应，拉动经济。

12. 在长周期中思考，如何利用经济的周期性波动，低买高卖，从中获利。控制好其中的节奏，形成一个波动的投资节奏。

13. 把手中的现金在某个时点换成某种资产，是有价值的。

14. 每一次因为不好的事件而导致某个行业的股价大跌，都是一个非常好的投资买点。在这种情况下，逆向选择一个本行业可能最后才倒 的公司，除非整个行业消失，否则都是一个很好的买点。

15. 收入与签单金额：签单金额指的是公司与客户之间的合同金额，世纪都是尚未入账的。收入指的是在订购期间，这项服务实际完整提供或按比例提供给客户，是实际入账了的。

16.投资人更愿意给收入大头来自于产品而不是服务的公司更高的估值。因为服务性的收入不是再生性的，而且利润率较低，较难规模化，而前者收入来自于软件销售与产品本身。

17.毛利：毛利高低不是一个绝对性的东西，低毛利会降低竞争，从而养成消费者的消费习惯，所有颠覆者的出现都要有颠覆的架子，低价就是一个很好的颠覆。

18.用户价值指的是用户在整个产品使用周期里，（未来所有时间）产生价值的净现值。这里的用户指的是高粘性的用户。

19.GMV是一个平台的交易量，而不是收入。电商平台往往会出现这个指标。

20.能够在短时间内吸引大量的活跃用户，企业估值会更高。

21.“世界投资史是一部充满谎言和假象的连续剧。你要想赚钱的话，就得认清假象，全情投入，然后在别人都看清楚之前退出来。”（乔治•索罗斯）

22.投资策略：一旦解除锁定，先把本金和年化收益退出，之后再来看走势，时机。

23.好的项目不是指的回报率多高，而是在可控风险下行不大的情况下，所获得的回报率高。

24.投资人的三种素质：理性，风险（大多数投资者取得的结果将更多地取决于致命败笔的数量以及其程度，而不是制胜投资的伟大，评价一个投资人的好坏的最大标准），历史观（历史是未来最好的指标，但不会简单的重复。研究历史是研究投资策略最好的维度。）

25.三个层面（思想，战略和执行），投资人不必去做你能做的一切事情。

学习放弃投资机会；

寻找商业本质的东西（大众生活中不能缺少的东西，流行时尚的东西都容易不长久，只有每个人都长久的消费下去才是复合商业本质的东西。如，调味品，软性瘾品）；

暂时不要十全十美，从来没有完美的项目；

坚持和自己的独立判断（质疑的精神）；

相信你的团队和合伙人（合伙人文化和精神）

用不同的方式工作，创新是投资和金融的第一生命力。
 

DAY 1（下）：

1.项目筛选的基本要素分析——运用之妙，存乎一心。

2.项目投资的周期性，一切皆有周期

3.增长的驱动力。一个产业的兴盛与衰弱，都是跟国家政策息息相关的。政策的补贴将拉动行业的发展，走向兴盛，政府补贴的取消将导致行业的衰落。产业的驱动能力和下游消费者的消费力有高度关联的。

4.一般来说市场容量越大的行业，发展起来更有前景，容易发展成大规模，发展的天花板越远。大众日常所需的东西，即是容量大的。市场占有率，证明了企业的地位，越高，越有竞争优势，因为企业的成长都是寻求相对垄断的。

5.跨界形成了竞争的差异化，能形成一个独特的竞争角度，从而获得竞争优势。

6.人 价值观，偏执，反常规，专注，执行力，赌徒，不为钱

7.估值方法

8.投资一个企业，控股比入股百分之二三十做一个小股东，所对应的估值应该更高，超出部分为控制权溢价。

9.投资谈判条款

⑴投前估值和投后估值：投后估值减去投资金额，就是投前金额。

⑵对赌：对应未来的一个指标来进行估值，即是估值调整。近几年用的比较少，现在更趋向于一个长期的发展。

⑶共同出售权：如果大股东出售手中的股权时，要同时搭着小股东的一起卖。

⑷回购权：当前提发生（如五年未达到IPO），企业（或大股东）将小股东的股权购买回去。

⑸反稀释权：当新一轮估值低于上一轮估值时，原有的投资者获取以这一轮估值为估值的权利。

⑹优先清偿：比其他债务更先偿还投资者。

⑺随售权：美国硅谷生物医药公司常用。如果投资者要卖手里的股权给第三方时，要拉着大股东一起卖，使得第三方能够控股。

⑻董事会重大事项：如对外投资，改变会计政策，IPO的选择。即小股东可在某些重大事项中有否决权。

⑼竞业禁止：同一控制人之下不能同时有几笔生意，以此保证投资者和企业利益一致。

⑽大股东和高管股权锁定：大股东留出一定时间给VC退出，大股东才能退出。

账面价值法:会计账面净资产，常用于国有资产估值。

估值乘数法:市盈率，市销率，市净率找一个类似的相对公允的公司对照，根据该公司倒推出被估值公司的估值，常用于投行、企业做粗略估值或价值对比。

净现值法:自由现金流贴现法，收益贴现法，股利贴现法
 

DAY 2：

1.老师推荐书籍 《巴菲特的护城河》

2.企业核心竞争力——经济护城河

⑴消费者对产品或服务的粘度（转换成成本即别人替代你的成本高：如积分，重新学习，情感）。

⑵.低成本运营能力（规模和效率有关：低库存，高效流程，独特资源，利基市场）

⑶.品牌价值（品牌溢价能力，品牌的周期性）品牌是消费者从认知到喜爱到迷恋的过程

⑷.网络效应（获取客户的能力，最后一公里）

商业流量进化史：赶集（规定时间规定地点）——百货（规定地点任意时间，起到流量固化的作用，极大提升了商品交易的效率）——专业店（品类杀手，如苏宁国美，更加专业化），所有的模式都遵循人去找物，电商的出现打破了这个格局，可以物去找人，进一步扩大了交易时间，对之前的模式造成冲突。

⑸规模效应（市场占有率和垄断性）

⑹渠道控制力和渠道品牌（网点和渠道下沉，同店增长）

一个大的品牌，往往都是渗透到农村末端的。往往拿下农村市场的品牌，都能做到很大的体量。在末端做到突破，下沉的，都是很有价值的。城镇，是非常有商业化的机会的。

⑺全产业链（消费类产品毛利在下游，原材料成本和安全在上游。制造型产业难度重点价值点是在上游）

⑻专利权（可持续多久）

⑼创新能力（产品创新，商业模式创新）

4.信息互联网化最大的价值在于消费者可以帮助厂商进一步定位产品。

5.盒马鲜生：即是一个店，又是一个电商的分仓。即能去店里买，也能即时满足三公里以内互联网流量的需求。

6.能够被零售商自由品牌打到的地方，尽量不要尝试去做品牌。越是基础品类，系统化越复杂。品牌的核心是在于溢价，也是有周期性的。

7.借助互联网低成本流量下的品牌升级：案例 小米

通过手机这件事圈了一大堆粉丝，形成很强大的流量，小米开始做自己的供应链，有五十几家合作供应商，指导供应商做出高性价比的东西。

8.投资还有一个方向，就是看价值链条。价值链条越顶端的，毛利越高。

9.研究方法论：只有到达一线人的圈子里，把他们脑子里的东西挖掘出来，当做自己的判断。

10.基金投资调研实务：尽职调查包括对目标企业所在行业、企业、管理层及退出机遇的详尽分析。

⑴.行业/竞争结构：

①　市场容量真假；

②　企业增长是否击败了行业增长；

③　长期价格/利润趋势，毛利下降；

④　访谈经销商你有不同的答案；

⑤　走访所有的主要竞争者；

⑥　独立判断和质疑精神。

⑵目标企业：

1)企业对于产品细节的把握，偏执狂才能生存；

2)假账的几种典型数据（原材料企业，如养殖等）；

3)客户机构单一的风险；

4)投资后如何帮助企业经营改善；

5)投资后如何帮助企业经营改善；

6)商业尝试和草根调研。

⑶管理团队：

①　中层管理人员的执行能力；

②　长期团队的梯队建设；

③　高管的动力：共同需求，利益；

④　司机的秘密；

⑤　老板的背景调查。

⑷退出机会：

1)如何分析投资回报；

2)退出机会寻找；

3)退出障碍和风险评估。

11.作为一个专业投资机构来说，进行该项目的尽职调查是否客观是非常重要的。

12.如何分析投资回报：一是看倍数，二是年化收益率。需要数据：进入估值 退出估值。市盈率一般选择一个全球市场的平均数。

13.投后管理：

⑴企业家角度：企业家看中投资人经验及背后的资源，希望借其经验及资源改善企业盈利状况，提高企业战略、品牌等多方面水平。

投资人的角度：投资人规范与改善企业管理，提供相应的资源，确保企业稳定、持续的增长。

⑵投资管理的理念就是创造价值。需要四个支助：

①　战略：制定清晰的战略和战术

②　组织：发展健康的组织

③　人才：组建强有力的管理团队

④　执行：驱动执行，聚焦于战略上最重要的元素。

⑶投后管理三个层次：财权、事权、人权。每个层次都会有两个维度：三个功能（建议、分析、监控），两个角度（企业家的角度，投资者的角度）